AIFMD II: Neue Regelungen für Fondsmanager in Aussicht – europäisch harmonisiertes Regime für Debt Funds (oder wie?)

Einführung

Die Richtlinie 2011/61/EU (Alternative Investment Fund Manager Directive – AIFMD) ist das grundlegende und umfassende Aufsichtsregime für Verwalter alternativer Investmentfonds (AIF) mit Sitz in der EU und in Drittländern (Fondsmanager), die AIF verwalten bzw. deren Anteile in der EU vertreiben möchten. Die AIFMD wurde in Deutschland durch das Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) umgesetzt.

Knapp zehn Jahre nach Inkrafttreten der AIFMD und nach diversen Auslegungsentscheidungen der Europäischen Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA) lag der Entwurf zur Änderung der AIFMD vor.

Einer der wohl spannendsten Regelungsbereiche der AIFMD II ist die Einführung von Regelungen für AIF, die Darlehen vergeben (loan originating AIFs) (Debt Funds). Daneben wird der Katalog an Nebendienstleistungen, die ein Fondsmanager neben seiner Haupttätigkeit (Verwaltung von AIF) erbringen darf, erweitert. 

Außerdem sieht die AIFMD II u.a. Neuerungen in den Bereichen

• Anforderungen an Erlaubnis/Registrierung sowie Auslagerung
• Reportingpflichten,
• Offenlegungspflichten gegenüber Anlegern
• Vertriebsregelungen
• Anforderungen an die Verwahrstelle

vor.

Mit dem FoMaStG-E beginnt der deutsche Gesetzgeber die Umsetzung der Vorgaben der AIFMD II.

Doch was wäre eine Richtlinienumsetzung, ohne in dem Zuge auch gleich noch mehr anzupassen?! Natürlich gibt der deutsche Gesetzgeber auch hier seinen Senf dazu – und zu jedem guten Senf gehört bekanntlich eine gute (Extra-)Wurst oder auch eine German Extra-Sausage: Die im deutschen Recht existierende Rechtsform des Sondervermögens soll mit dem FoMaStG-E nun auch für geschlossene Publikums-AIF möglich sein – hierzu folgt ein separater Beitrag.

Darlehensvergabe durch AIFM

l. Aktuelle Rechtslage

Die AIFMD sah keine Regelung zur Darlehensvergabe durch AIF bzw. deren Fondsmanager für Rechnung der AIF vor. Lediglich auf Ebene von EuSEF, EuVECA und ELTIF wurden EU-weite Anforderungen festgelegt. Im Übrigen obliegen Regelungen zur Kreditvergabe den Mitgliedsstaaten. Dementsprechend sind die Regelungen zur Darlehensvergabe durch Fonds in den Mitgliedsstaaten sehr unterschiedlich ausgestaltet. 

In Deutschland wurden Debt Funds Anfang 2016 durch das OGAW-V-Umsetzungsgesetz ins KAGB eingeführt und durch entsprechende Anpassungen von Bereichsausnahmen im Kreditwesengesetz (KWG) flankiert.

In Deutschland stellt die Vergabe von Gelddarlehen erlaubnispflichtiges Bankgeschäft dar. Dementsprechend wurde vor allem die Bereichsausnahme im KWG dahingehend angepasst, dass Fondsmanager im Rahmen der kollektiven Vermögensverwaltung ausdrücklich Gelddarlehen (für Rechnung von ihnen verwalteter AIF) Gewähren dürfen.

Während Gesellschafterdarlehen sowohl von offenen als auch von geschlossenen Spezial- und Publikums-AIF gewährt werden dürfen, ist eine Darlehensvergabe an Dritte nur Debt Funds in Form geschlossener Spezial-AIF erlaubt. 

Die Vergabe von Darlehen erfordert vor allem ein kreditspezifisches Risiko- sowie Liquiditätsmanagement nach den Vorgaben der KAMaRisk. Für Fondsmanager, die über eine Vollerlaubnis verfügen, bedeutet dies in der Praxis keinen signifikanten Mehraufwand, da sie ohnehin ein umfassendes Risiko- und Liquiditätsmanagement System vorweisen müssen. 

Registrierte Fondsmanager müssen hingegen eine Schippe drauflegen und vor allem ein kreditspezifisches Risikomanagement (idR einschließlich Funktionstrennung) und – sofern die verwalteten Debt Funds selbst Fremdmittel aufnehmen – ein Liquiditätsmanagement implementieren.

Die Vergabe der Darlehen für Rechnung des AIF unterliegt folgenden Regelungen:

• Darlehen dürfen nur bis zur Höhe von 30 % der aggregierten und kostenbereinigten Kapitalzusagen (Investitionskapital) aufgenommen werden (interner Leverage).
• Es dürfen keine Darlehen an Verbraucher i.S.d. § 13 BGB vergeben werden.
• An einen Darlehensnehmer dürfen Darlehen in Höhe von maximal 20 % des Investitionskapital vergeben werden (Streuungsgebot). 

Anders als für den Vertrieb von AIF-Anteilen sieht das KAGB kein Passporting für die Darlehensvergabe vor. Ein nach dem KAGB aufgelegter deutscher Spezial-AIF darf daher nicht ohne Weiteres Darlehen in anderen EU-/EWR-Mitgliedsstaaten vergeben. Vielmehr richtet sich die Zulässigkeit der Darlehensvergabe aktuell jeweils nach den nationalen Vorschriften. 

Umgekehrt ist allerdings eine Darlehensvergabe für Fondsmanager aus EU-Mitgliedsstaaten sowie für Fondsmanager aus Drittstaaten (z.B. Schweiz, UK oder USA) in Deutschland ohne Bankerlaubnis aufgrund einer eigens im KWG hierfür vorgesehenen Bereichsausnahme zulässig. 

Fondsmanager aus EU-Mitgliedsstaaten unterliegen hierbei keinen Beschränkungen des KAGB – weder betreffend die Regulierung des Fondsmanagers noch betreffend die Anforderungen an die Darlehensvergabe selbst; bei einer Darlehensvergabe an Verbraucher kommen allerdings die Verbraucherkreditvorschriften des BGB zur Anwendung. 

Fondsmanager aus Drittstaaten dürfen für von ihnen verwaltete Fonds in Deutschland Darlehen vergeben, wenn sie – auch wenn tatsächlich kein Vertrieb der AIF-Anteile in Deutschland erfolgen soll – bei der BaFin ein Vertriebsanzeigeverfahren für den Vertrieb an Privatanleger durchlaufen haben. Hintergrund dieser Einschränkung ist der Schutz deutscher Kreditnehmer, weil Fondsmanager aus Drittstaaten nicht immer einer vergleichbaren Aufsicht unterliegen, wie es bei Fondsmanagern aus der EU der Fall ist. Ein Vertriebsanzeigeverfahren für einen Vertrieb von Fonds aus Drittstaaten an deutsche Privatanleger setzt z. B. voraus, dass Fonds und Fondsmanager aus dem Drittstaat einer wirksamen öffentlichen Aufsicht unterliegen. Beim Vertrieb an professionelle Anleger gibt es diese Voraussetzung nicht. Die möglicherweise nicht mit den EU-Regeln vergleichbare Aufsicht des Drittstaaten-Fondsmanagers möchten Gesetzgeber und BaFin kompensieren. 

Ansonsten unterliegt ein Drittstaaten-Fondsmanager ebenfalls keinen weiteren Vorschriften des KAGB hinsichtlich der Darlehensvergabe. 

Aufgrund der hohen Anforderungen an einen Vertrieb an Privatanleger ist die Bereichsausnahme für Drittstaaten-Fondsmanager allerdings praktisch kaum attraktiv.

II. Neuerungen durch AIFMD II für Debt Funds und Umsetzung (FoMaStG- RefE und FoMaStG-RegE)

1. Einführung

Das Verlangen nach einem europäisch harmonisierten Regelwerk für die Darlehensvergabe durch Fonds ist nichts Neues. Die ESMA hatte bereits im April 2016 in ihrer Stellungnahme (Key principles for a European framework on loan origination by funds) aufgeführt, welche Aspekte bei der Erarbeitung eines europaweiten Regelwerks für die Darlehensvergabe zu beachten seien. 

Mit der AIFMD II sollte nun ein solches einheitliches Regelwerk für Debt Funds geschaffen werden. 

Zum einen definiert die AIFMD II Kreditvergabe oder Vergabe eines Kredits, als die Gewährung eines Kredits

• „[entweder] direkt durch einen AIF als ursprünglicher Kreditgeber […]
• [oder] indirekt über einen Dritten oder eine Zweckgesellschaft, die einen Kredit für den AIF oder in seinem Namen oder für einen AIFM oder in seinem Namen in Bezug auf den AIF vergibt, wenn der AIFM oder AIF an der Strukturierung des Kredits oder der Festlegung oder Vorabvereinbarung seiner Merkmale beteiligt ist, bevor er ein Kreditrisiko erlangt."

Ein kreditvergebender AIF ist ein AIF,

• „dessen Anlagestrategie hauptsächlich darin besteht, Kredite zu vergeben oder
• dessen vergebene Kredite einen Nominalwert haben, der mindestens 50 % seines Nettoinventarwerts ausmacht“

Auch die AIFMD II sieht grundsätzlich wie im deutschen Recht eine Regulierung der Darlehensvergabe durch Debt Funds zwei Ebenen vor:

• Ebene des Fondsmanagers
• Ebene des Darlehens

Außerdem spricht die AIFMD II explizit eine europäisch harmonisierte Darlehensvergabe durch Debt Funds bzw. deren Fondsmanager an.

Mit dem FoMaStG-E übernimmt der deutsche Gesetzgeber die Vorgaben der AIFMD II nahezu 1:1.

Im Hinblick auf die zentralen neuen Begriffsbestimmungen (Kreditvergabe oder Vergabe eines Kredits) hätte der Begriff des Kredits auch mit definiert werden können, um Unklarheiten wie etwa das Erfassen von Wandeldarlehen unter dem KAGB zu klären; bislang existiert nur eine Verwaltungspraxis der BaFin, dass auch Wandeldarlehen unter den Begriff des Gelddarlehens i.S.d. KAGB fallen. 

2.    Regulierung des Fondsmanagers

a)    AIFMD II

Auf Ebene eines Fondsmanagers, der Debt Funds verwaltet, sind nach der AIFMD II vor allem wirksame Strategien, Verfahren und Prozesse für die Kreditvergabe, die Bewertung des Kreditrisikos sowie die Verwaltung und Überwachung ihres Kreditportfolios zu implementieren, die mindestens einmal jährlich zu überprüfen sind. Dies ist nach deutschem Recht bereits jetzt erforderlich.

b)    KAGB / FoMaStG-E
Der deutsche Gesetzgeber sieht hierfür im FoMaStG-E mit § 29a Abs. 1 KAGB eine eigene Vorschrift vor, die den Richtlinientext spiegelt.
Überhaupt fasst der neue § 29a KAGB die Vorgaben der AIFMD II zur Kreditvergabe, die – soweit bereits im KAGB vorhanden – im KAGB bislang etwas verstreut sind, erfreulicherweise an zentraler Stelle zusammen.

3.    Regulierung der Darlehen

Bei der Regulierung der Darlehen selbst sind u.a. die Einführung interner Leverage-Grenzen, Vorgaben zur Risikodiversifizierung sowie – durch die Mitgliedsstaaten selbst zu regelnde – Einschränkungen vorgesehen. Auch diese sollen durch das FoMaStG-E nahezu 1:1 umgesetzt werden.

a)    Interne Leveragegrenzen

aa)    AIFMD II

Die AIFMD II sieht eine Begrenzung des internen Leverage – also dem fremdfinanzierten Anteil am Investitionskapital des Debt Funds – vor. Der interne Leverage soll bei offenen Debt Funds 175 % und bei geschlossenen AIF 300 % betragen, wenn Darlehen an Dritte vergeben werden; für Gesellschafterdarlehen gelten diese Grenzen nicht. 

bb)    KAGB / FoMaStG-E

Die von der AIFMD II vorgesehen internen Leverage-Grenzen liegen signifikant höher als derzeit noch im deutschen Recht vorgesehen – für Debt Fund in Form geschlossener Spezial-AIF sieht das KAGB derzeit noch 130% vor.
Das FoMaStG-E übernimmt die internen Leverage-Grenzen 1:1 – und lässt damit für geschlossene Spezial-AIF mehr als das Doppelte an internem Leverage zu.

b)    Risikodiversifikation

aa)    AIFMD II

Art. 15 Abs. 4a AIFMD n.F. sieht vor, dass ein Fondsmanager sicherstellt, dass

„in Fällen, in denen ein von ihm verwalteter AIF Kredite vergibt, der Nominalwert der von diesem AIF vergebenen Kredite 20 % des Kapitals des AIF nicht übersteigt, wenn es sich bei dem Kreditnehmer um einen der folgenden Akteure handelt:

a) ein Finanzunternehmen im Sinne von Artikel 13 Absatz 25 der Solvency II-Richtlinie,
b) einen AIF oder
c) einen [Organismus für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren – OGAW].“

Diese 20%-Grenze gilt spätestens 24 Monate nach der ersten Zeichnung und endet mit dem Beginn der Liquidationsphase. Außerdem soll die 20%-Grenze vorübergehend ausgesetzt werden können, wenn das Kapital des AIF erhöht oder verringert wird.

bb)    KAGB / FoMaStG-E

Im derzeitigen nationalen Recht sieht § 285 Abs. 2 Nr. 3 KAGB zwar zu Diversifikationszwecken eine Grenze in gleicher Höhe vor. Allerdings gilt diese für jede Art von Kreditnehmer. Hierdurch wollte der deutsche Gesetzgeber eine Mindestdiversifikation sicherstellen und dadurch verhindern, dass der Debt Fund in Form des Spezial-AIF bei Ausfall bereits eines Darlehens einen weitgehenden Wertverlust erfährt.

Das FoMaStG-E setzt die AIFMD II auch hier 1:1 um. Dementsprechend soll die 20%-Grenze auf die o.g. Kreditnehmer beschränkt werden. Außerdem übernimmt das FoMaStG-E die Karenzregelungen sowie die Regelungen zur Beendigung der Geltung und zur temporären Aussetzung des Einhaltens der 20%-Grenze. 

Insgesamt ist die gegenüber der bisherigen Rechtslage restriktivere und flexiblere Ausgestaltung der Regelung realitätsnah und daher zu begrüßen.

c)    Verbot der Kreditvergabe an bestimmte Personen/Unternehmen

aa)    AIFMD II

Zur Vermeidung von Interessenkonflikten sieht die AIFMD II die Kreditvergabe an folgende Personen/Unternehmen als unzulässig an:

• Fondsmanager oder Mitarbeiter des Fondsmanagers (sog. Organkreditverbot);
• Verwahrstelle des Debt Funds;
• Auslagerungsunternehmen und
• grundsätzlich Unternehmen derselben Gruppe des Fondsmanagers.

bb)    KAGB / FoMaStG-E

Hierzu verhält sich das KAGB bislang nicht. Allerdings unterliegen (auch registrierte) Fondsmanager, die Darlehen für Rechnung ihrer AIF vergeben, nach dem KAGB und den KAMaRisk bereits in besonderem Maße Vorgaben zur Vermeidung von Interessenkonflikten. Faktisch dürften daher bereits nach aktueller Rechtslage Darlehen an die o.a. Personen/Unternehmen häufig unter Interessenkonflikts-Gesichtspunkten zumindest problematisch sein.

Das FoMaStG-E sieht auch hinsichtlich der oben genannten Personen/Unternehmen, an die nach der AIFMD II eine Darlehensvergabe unzulässig ist, eine 1:1-Umsetzung vor und verbietet eine Darlehensvergabe an diese. Insoweit hat das FoMaStG-E hier mindestens klarstellende Wirkung.

d)    Darlehensvergabe an Verbraucher

aa)    AIFMD II

Ob eine Darlehensvergabe durch Debt Funds an Verbraucher möglich sein soll, überlässt die AIFMD II ausdrücklich den Mitgliedsstaaten.

bb)    KAGB / FoMaStG-E

Da das derzeit für Deutschland in § 285 Abs. 3 KAGB geregelte Verbot einer Darlehensvergabe an Verbraucher erfolgte seinerzeit aus Verbraucherschutzgesichtspunkten.

Das FoMaStG-E sieht ebenfalls ein solches Verbot vor. Allerdings enthält das FoMaStG-E insoweit eine Unschärfe, auf die bereits im FoMaStG-RefE hingewiesen wurde: § 29b Abs. 1 Nr. 1 KAGB n.F. spricht in Zusammenhang mit dem nachfolgend beschriebenen Risikoeinbehalt von „Krediten, die Verbrauchern gewährt werden“. In Anbetracht des vorgesehenen Verbotes der Darlehensvergabe an Verbraucher ist dieser Passus verwirrend. 

e)    Sekundärmarkt und Risikoeinbehalt

aa)    AIFMD II

Die AIFMD II möchte vermeiden, dass Debt Funds Darlehen ohne Weiteres allein zu dem Zweck vergeben, um diese umgehend auf dem Sekundärmarkt zu veräußern. Deshalb sieht die AIFMD II zum einen ein Verbot von „Originate-to-distribute-Strategien” vor; es soll also verboten sein, Darlehen allein zum Zwecke der (direkten) Weiterveräußerung zu vergeben. Zum anderen ist vorgesehen, dass der Debt Funds grundsätzlich einen wirtschaftlichen Anteil von 5 % des Nominalwerts der von ihm gewährten und veräußerten Darlehen einbehalten muss.

bb)    KAGB / FoMaStG

Derartige Regelungen sieht das deutsche Recht bislang nicht vor.

Das FoMaStG-E übernimmt richtigerweise beide dieser Regelungen.

f)    Grenzüberschreitende Tätigkeit

Mit der AIFMD II verfolgt der EU-Gesetzgeber das Ziel, Debt Funds als alternative Finanzierungsquellen für die Realwirtschaft (insbesondere für kleine und mittlere Unternehmen) einsetzen zu können.

Die AIFMD II enthält jedoch keine explizite Vorschrift, die eine grenzüberschreitende Darlehensvergabe regelt, sprich, in den nationalen Gesetzen der Mitgliedsstaaten Bereichsausnahmen für Debt Funds im Falle regulierten Kreditgeschäfts zu schaffen. Allerdings heißt es in Erwägungsgrund 13:

„Es sollten […] gemeinsame Vorschriften festgelegt werden, um einen effizienten Binnenmarkt für die Kreditvergabe durch AIF zu schaffen, ein einheitliches Niveau des Anlegerschutzes in der Union sicherzustellen, den AIF die Möglichkeit zu geben, ihre Tätigkeit durch die Vergabe von Krediten in allen Mitgliedstaaten auszubauen [...]."

Damit dürfte der Grundstein für den lang ersehnten (de facto) Lending Passport gesetzt sein. 

Es wäre eine bedeutende Veränderung für den Private-Debt Sektor, wenn die Mitgliedstaaten bei der Umsetzung der AIFMD II eine – wie im deutschen Recht bereits existierende – Ausnahme von einer etwaigen bestehenden Erlaubnispflicht für die Kreditvergabe einführen würden.

Im deutschen Recht bedarf es daher keiner Anpassung. Allerdings wäre eine klarstellende Ergänzung des KAGB dahingehend wünschenswert, dass ein Fondsmanager Kredite „im Inland, in einem Mitgliedstaat der Europäischen Union oder einem anderen Vertragsstaat des Abkommens über den Europäischen Wirtschaftsraum“ vergeben darf. Eine Klarstellung dieser Option durch explizites Erwähnen im KAGB wäre zu begrüßen, um einen Wettbewerbsnachteil Deutschlands als Fondsstandort gegenüber anderen Jurisdiktionen, vor allem Luxemburg, zu vermeiden. Die Klarstellung wurde im Rahmen der Stellungnahmen zum FoMaStG-RefE angeregt, allerdings im FoMaStG-RegE nicht umgesetzt.

III. Fazit

Der derzeit vorherrschende aufsichtsrechtliche Flickenteppich bei Debt Funds dürfte durch die Umsetzung der AIFMD II alsbald ein einheitlich(er)es Bild bekommen Als Ergebnis eines seit Jahren andauernden Prozesses ist es begrüßenswert, dass der EU-Gesetzgeber hier einen einheitlichen Rechtsrahmen für Debt Funds schaffen möchte. Sehr zu begrüßen ist der eindeutige Wille des EU-Gesetzgebers, eine grenzüberschreitende Darlehensvergabe durch Debt Funds zu ermöglichen. 

Vom Grundsatz her spiegelt das deutsche Aufsichtsrecht bereits viele der Vorgaben der AIFMD II wider. Wo dies noch nicht der Fall ist, übernimmt das FoMaStG-E nahezu 1:1 alle durch die AIFMD II vorgeschlagenen Änderungen, wählt aber auch teils strengere, teils flexiblere Lösungen.

Nicht nachvollziehbar ist, warum der deutsche Gesetzgeber der angeregten Klarstellung der Möglichkeit grenzüberschreitender Darlehensvergabe nicht gefolgt ist, zumal die Intention des Gesetzgebers, den deutschen Fondsmarkt und -standort zu stärken nicht nur aus der Gesetzesbezeichnung, sondern auch ausdrücklich aus der Begründung des FoMaStG-E hervorgeht.

Am Zuge sind jedenfalls die Mitgliedstaaten, in denen die Darlehensvergabe einer Bankerlaubnis bedarf und die gleichzeitig nicht erlauben, dass Debt Funds aus anderen Jurisdiktionen grenzüberschreitend Darlehen ohne Bankerlaubnis vergeben dürfen. Eine europäisch harmonisierte Regulierung von Debt Funds ist nur die halbe Miete, wenn und solange die Mitgliedsstaaten die Frage einer etwaigen Bankerlaubnispflicht bzw. Ausnahmen für Debt Funds unterschiedlich handhaben.